申萬(wàn)宏源策略：短期反彈行情已經(jīng)展開(kāi)，這個(gè)時(shí)代真正的牛市邏輯更可能來(lái)自于中美對弈

　　一、中央經(jīng)濟工作會(huì )議前是有利于反彈的窗口。反彈波段中的三個(gè)判斷：1． 短期是政策布局可以作為主要矛盾的最后階段，國內完成政策布局，驗證期自然開(kāi)始，彼時(shí)風(fēng)險偏好可能再受抑制。2． 短期行情還只是反彈。繼續提示，這個(gè)時(shí)代真正的牛市邏輯，更可能來(lái)自于中美對弈中，中國主動(dòng)作為的破局點(diǎn)。3． 反彈與交易性資金活躍同步，主題活躍、小盤(pán)成長(cháng)風(fēng)格占優(yōu)的特征不變。

　　市場(chǎng)從集中反映國內政策轉向 + 呵護資本市場(chǎng)的單邊影響，轉向反映美國加碼貿易摩擦vs．中國寬財政應對的相對力量。這使得總體風(fēng)險偏好受抑制，市場(chǎng)調整。短期調整兌現后，A 股動(dòng)量效應已收縮至相對低位，市場(chǎng)預期錨定趨于客觀(guān)。中央經(jīng)濟工作會(huì )議前的時(shí)間窗口，仍有利于做反彈；同時(shí)，這個(gè)反彈是提前搶跑的，依然由交易性資金活躍主導。

　　短期反彈行情已經(jīng)展開(kāi)，對于這波反彈行情，我們提示三個(gè)判斷：

　　1． 短期是政策布局可以作為主要矛盾的最后階段。年底中央經(jīng)濟工作會(huì )議對政策進(jìn)一步加碼的期待，仍是反彈行情最好的掩護。而在我們看來(lái)，即便國內政策加碼驗證，市場(chǎng)也很難僅基于國內政策布局，發(fā)酵經(jīng)濟向上有彈性的樂(lè )觀(guān)預期。這是因為，一方面，在美國貿易摩擦的邊界確認前，后續仍有更嚴重貿易摩擦的擔憂(yōu)就揮之不去；另一方面，國內政策執行情況和效果，還是需要觀(guān)察驗證的。所以一旦國內政策完成布局，政策效果驗證期自然開(kāi)啟，風(fēng)險偏好可能再受抑制。

　　2． 我們認為短期行情只是反彈。特朗普2.0，關(guān)稅加征由低到高，正在形成一致預期。短期即便小幅加稅，只要進(jìn)一步加征關(guān)稅的預期猶在，搶出口就會(huì )持續，后續經(jīng)濟下行擔憂(yōu)不易消散。潛在貿易摩擦對A 股營(yíng)收的影響可能有限，但對利潤的拖累會(huì )放大，使基本面趨勢投資受限。

　　3． 反彈的結構演繹形式可能還是“順周期搭臺，成長(cháng)唱戲”?，F階段A 股最重要的順周期資產(chǎn)是核心消費。財政發(fā)力預期下，短期股價(jià)可能有彈性。但交易性資金活躍度更高，仍是反彈邊際交易資金。這對應主題活躍，小盤(pán)成長(cháng)風(fēng)格占優(yōu)仍是核心市場(chǎng)特征?！靶∏写蟆笨赡苤挥忻}沖式行情，空間和持續性都存疑。

　　二、中期結構推薦方向不變：國內景氣拐點(diǎn)關(guān)注，新能源（供給壓力緩和進(jìn)程快）、科創(chuàng )（25年創(chuàng )投市場(chǎng)拐點(diǎn)，一二級聯(lián)動(dòng)機會(huì )增加）。短期海外資產(chǎn)對特朗普交易定價(jià)趨于充分，港股反彈會(huì )更有彈性。中期繼續看好港股互聯(lián)網(wǎng)（基本面拐點(diǎn)已確立的核心資產(chǎn)）。短期，主題投資依然活躍，關(guān)注特斯拉機器人、數字經(jīng)濟、谷子經(jīng)濟等近期新主題方向。維持跨年行情偏弱的判斷，彼時(shí)穩定資本市場(chǎng)預期力量再發(fā)力，A500 可能有超額收益。

　　中期結構推薦的核心思路仍是2025 年景氣拐點(diǎn)，重點(diǎn)關(guān)注：1． 新能源（2025 年供給壓力緩和線(xiàn)索最清晰的方向），以供給去化最快的新能車(chē)動(dòng)力電池為核心，向其他新能源，乃至泛制造業(yè)擴散。2． 2025 年創(chuàng )投融資規模觸底回升已成大概率。截止24Q3 創(chuàng )投一級市場(chǎng)仍在加速出清，計算機、傳媒，醫藥生物，先進(jìn)制造的并購重組定價(jià)已處于歷史相對低位。二級市場(chǎng)熱度回暖，創(chuàng )投一級市場(chǎng)同步啟動(dòng)，并購重組案件數已在上行，科創(chuàng )拐點(diǎn)已在驗證。3． 短期海外資產(chǎn)對特朗普交易定價(jià)趨于充分，過(guò)度定價(jià)的糾偏，是港股相對A 股額外的反彈邏輯。這一次港股在反彈中可能更有彈性。我們繼續推薦，港股互聯(lián)網(wǎng)是政策和景氣雙拐點(diǎn)已兌現的核心資產(chǎn)。

　　風(fēng)險提示：海外經(jīng)濟衰退超預期，國內經(jīng)濟復蘇不及預期