松發(fā)股份資產(chǎn)騰挪術(shù)背后疑點(diǎn)

　　來(lái)源：北京商報

　　2018年接過(guò)松發(fā)股份（603268）控制權后，陳建華、范紅衛夫婦卻未能帶領(lǐng)公司走向新的高度，上市公司陶瓷制品經(jīng)營(yíng)每況愈下，凈利已出現連虧。在此背景下，松發(fā)股份也祭出了資產(chǎn)騰挪術(shù)，擬置出主營(yíng)的陶瓷制品業(yè)務(wù)，置入實(shí)控人夫婦旗下恒力重工的100%股權，置入資產(chǎn)作價(jià)超80億元。北京商報記者注意到，松發(fā)股份此次資產(chǎn)置換也有不少疑點(diǎn)。重組草案顯示，恒力重工凈利在2024年前三季度盈利剛剛過(guò)億，而交易對方卻給出了2025—2027年三年盈利48億元的業(yè)績(jì)承諾，同時(shí)，此次交易后，松發(fā)股份實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人持股比例將達到89.93%，逼近上市條件“警戒線(xiàn)”。另外，標的公司持續居高不下的資產(chǎn)負債率所對應的償債風(fēng)險，也將成為松發(fā)股份不得不面對的問(wèn)題。

　　標的業(yè)績(jì)承諾能否實(shí)現

　　披露重組草案后，12月2日，松發(fā)股份“一”字跌停，公司當日收于跌停價(jià)48.08元/股，總市值59.7億元。

　　根據松發(fā)股份披露的重組草案，公司擬以持有的截至評估基準日全部資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)性負債與中坤投資持有的恒力重工50%股權的等值部分進(jìn)行置換。同時(shí)，松發(fā)股份擬以發(fā)行股份的方式向交易對方購買(mǎi)資產(chǎn)，具體包括向中坤投資購買(mǎi)上述重大資產(chǎn)置換的差額部分，以及向蘇州恒能、恒能投資、陳建華購買(mǎi)其合計持有的恒力重工剩余50%的股權。此外，松發(fā)股份擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金。本次交易擬置出資產(chǎn)評估值約為5.13億元，擬置入資產(chǎn)評估值約為80.06億元。

　　通過(guò)本次交易，松發(fā)股份將戰略性退出日用陶瓷制品制造行業(yè)，未來(lái)主營(yíng)業(yè)務(wù)為恒力重工所從事的船舶及高端裝備的研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。從陶瓷業(yè)轉戰造船業(yè)，松發(fā)股份以資產(chǎn)置換進(jìn)行業(yè)務(wù)轉型的目的之一，便是尋求新的利潤增長(cháng)點(diǎn)。

　　過(guò)去三年，松發(fā)股份營(yíng)業(yè)收入逐年下降，歸屬凈利潤持續為負。財務(wù)數據顯示，2021—2023年，松發(fā)股份實(shí)現營(yíng)業(yè)收入分別約為4.03億元、2.71億元、2.06億元，對應實(shí)現歸屬凈利潤分別約為-3.09億元、-1.71億元、-1.17億元，雖逐年減虧，但仍未實(shí)現盈利。2024年前三季度，公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入約為1.81億元，對應實(shí)現歸屬凈利潤約為-6031萬(wàn)元，仍處于虧損狀態(tài)。

　　標的恒力重工業(yè)績(jì)則較為亮眼。財務(wù)數據顯示，2022年、2023年及2024年前三季度，恒力重工的營(yíng)業(yè)收入分別為1951.47萬(wàn)元、6.63億元和33.06億元，凈利潤分別為-2610.84萬(wàn)元、113.71萬(wàn)元和1.34億元，公司2023年凈利扭虧。

　　值得注意的是，相比恒力重工目前業(yè)績(jì)，公司業(yè)績(jì)預期更為樂(lè )觀(guān)。根據《置入資產(chǎn)評估報告》及評估說(shuō)明并經(jīng)華亞正信確認，恒力重工預計于2025年度、2026年度、2027年度實(shí)現的凈利潤分別約為11.27億元、16.41億元和20.63億元。

　　本次交易也基于上述預測設置了業(yè)績(jì)承諾。據了解，交易對方承諾，恒力重工在業(yè)績(jì)補償期間（2025年度、2026年度及2027年度）累計實(shí)現的扣非后歸屬凈利潤不低于48億元。

　　從此前恒力重工的業(yè)績(jì)表現來(lái)看，這一業(yè)績(jì)承諾能否實(shí)現還要打個(gè)問(wèn)號。盤(pán)古智庫高級研究員江瀚在接受北京商報記者采訪(fǎng)時(shí)表示，如果標的公司確實(shí)具備實(shí)現業(yè)績(jì)承諾的潛力和條件，那么業(yè)績(jì)承諾就是合理的，實(shí)現的可能性也較大。但如果業(yè)績(jì)承諾的設定過(guò)于樂(lè )觀(guān)，沒(méi)有充分考慮市場(chǎng)環(huán)境、行業(yè)競爭加劇等不確定性因素，則會(huì )在一定程度上增加業(yè)績(jì)承諾實(shí)現的不確定性。

　　實(shí)控人等持股比例逼近90%

　　北京商報記者注意到，根據《股票上市規則》的有關(guān)要求，上市公司非公眾股東持股比例不高于90%方可滿(mǎn)足上市條件。而此次交易后，松發(fā)股份實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人持股比例將達到89.93%，逼近上市條件“警戒線(xiàn)”。

　　具體來(lái)看，本次發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)完成后，中坤投資將持有松發(fā)股份39.86%股份，恒能投資將持有上市公司15.24%股份，蘇州恒能將持有上市公司15.24%股份，陳建華將持有上市公司15.24%股份，恒力集團將持有上市公司4.34%股份，前述主體將合計持有上市公司89.93%股份。松發(fā)股份控股股東將變更為中坤投資，實(shí)際控制人仍為陳建華、范紅衛夫婦。

　　值得注意的是，前述主體存在一致行動(dòng)關(guān)系。重組草案顯示，陳建華、范紅衛夫婦通過(guò)中坤投資、恒能投資、蘇州恒能合計控制恒力重工100%股權，為恒力重工實(shí)際控制人。其中，中坤投資直接持有恒力重工50%股權，為恒力重工的控股股東，恒能投資、蘇州恒能、陳建華分別持有恒力重工16.67%股權，系恒力重工的一致行動(dòng)人。另外，陳建華、范紅衛夫婦持有恒力集團100%股權。

　　若社會(huì )公眾股東持有的股份低于上市公司股份總數的10%，上市公司股權分布將不再符合上市條件。這也意味著(zhù)，在發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)完成后，握在松發(fā)股份實(shí)控人及其一致行動(dòng)人手中高達89.93%的股份，恐使公司面臨社會(huì )公眾股東持股比例較低的風(fēng)險。

　　不過(guò)，為避免上市公司股權分布不符合上市條件的風(fēng)險，保證本次交易順利實(shí)施，作為上市公司第二大股東林道藩的關(guān)聯(lián)人，上市公司董事、總經(jīng)理林培群已出具承諾，最遲于本次交易獲得中國證監會(huì )注冊后松發(fā)股份發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)前或監管機構要求的更早期限內辭任上市公司職位。

　　據了解，在陳建華、范紅衛夫婦之前，松發(fā)股份實(shí)控人為林道藩、陸巧秀。2018年，林道藩、陸巧秀及其一致行動(dòng)人林秋蘭以協(xié)議轉讓方式合計向恒力集團轉讓3742.8萬(wàn)股，占公司總股本29.91%。之后，公司控股股東變更為恒力集團，實(shí)際控制人變更為陳建華、范紅衛夫婦。截至2024年三季度末，林道藩仍持有松發(fā)股份21.34%股份，持股比例僅次于恒力集團。

　　高資產(chǎn)負債率下的償債風(fēng)險

　　伴隨著(zhù)松發(fā)股份即將涉足造船業(yè)，其交易完成后的行業(yè)性問(wèn)題也已來(lái)到眼前。

　　據了解，造船行業(yè)由于船舶造價(jià)較高、建造周期較長(cháng)，船東一般采用分期預付建造款的方式，因此船舶建造企業(yè)的負債主要包括合同負債等項目，資產(chǎn)負債率普遍較高，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率普遍較低。

　　恒力重工方面，2022年、2023年及2024年前三季度，公司資產(chǎn)負債率分別約為93.14%、91.6%、74.66%，流動(dòng)比率分別為0.17、0.56、0.94，速動(dòng)比率為0.13、0.48、0.8。由于償債能力財務(wù)指標水平相對較低，恒力重工存在一定的償債風(fēng)險。

　　中關(guān)村物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟副秘書(shū)長(cháng)袁帥告訴北京商報記者，若標的公司資產(chǎn)負債率過(guò)高，置入上市公司后可能會(huì )給上市公司帶來(lái)償債壓力和財務(wù)風(fēng)險。高資產(chǎn)負債率意味著(zhù)標的公司面臨較大的償債壓力，一旦經(jīng)營(yíng)不善或市場(chǎng)環(huán)境惡化，可能導致資金鏈斷裂，進(jìn)而影響到上市公司的整體財務(wù)狀況。

　　江瀚進(jìn)一步指出，高資產(chǎn)負債率還可能影響上市公司的融資能力和融資成本。由于標的公司的高負債水平，可能導致上市公司在融資時(shí)受到更多限制，融資成本也可能因此上升。建議上市公司加強對標的公司的財務(wù)監管和風(fēng)險管理，確保其財務(wù)狀況的透明度和穩定性，也可以?xún)?yōu)化標的公司的資產(chǎn)結構，通過(guò)資產(chǎn)重組、剝離不良資產(chǎn)等方式降低資產(chǎn)負債率。

　　值得一提的是，根據Clarksons（克拉克森）研究，預計2024—2034年，船舶投資需求總額預計將達2.3萬(wàn)億美元，其中新造船投資需求約1.7萬(wàn)億美元，船舶行業(yè)迎來(lái)廣闊發(fā)展空間。與此同時(shí)，根據中國船舶工業(yè)行業(yè)協(xié)會(huì )披露數據，恒力重工100%持股的全資子公司恒力造船（大連）有限公司2023年新接訂單量位居全國第五。在此背景下，置入恒力重工后，松發(fā)股份的造船之路也受到市場(chǎng)期待。

　　針對相關(guān)問(wèn)題，北京商報記者向松發(fā)股份方面發(fā)去采訪(fǎng)函進(jìn)行采訪(fǎng)，但截至發(fā)稿未收到回復。

　　北京商報記者?冉黎黎