兩周三家！新茶飲扎堆沖刺IPO，估值待考

專(zhuān)題：蜜雪冰城繼續赴港IPO！收入高度依賴(lài)加盟店

　　蜜雪冰城的賬面似乎并不“缺錢(qián)”

　　繼12月中下旬古茗、滬上阿姨更新招股說(shuō)明書(shū)后，另一家新茶飲巨頭蜜雪冰城也再次重啟港股IPO進(jìn)程。

　　1月1日，港交所文件顯示，蜜雪冰城股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“蜜雪冰城”）更新招股說(shuō)明書(shū)。根據最新招股說(shuō)明書(shū)，蜜雪冰城的賬面似乎并不“缺錢(qián)”，營(yíng)業(yè)收入、凈利潤也在增長(cháng)，門(mén)店數量突破4.5萬(wàn)家。

　　但長(cháng)期來(lái)看，蜜雪冰城高度依賴(lài)加盟商的模式已有隱憂(yōu)，門(mén)店數量、平均單店日均終端零售額等多項加盟商指標的增速已出現放緩。門(mén)店快速擴張背后，自行終止的門(mén)店運營(yíng)的加盟門(mén)店數量從2021年末的93家，上升為2024年三季度末的411家。

　　上市之路一波三折

　　近三年來(lái)，蜜雪冰城多次籌備上市，但進(jìn)程卻一波三折。2022年9月，蜜雪冰城曾向深交所遞交招股書(shū)，擬募集64.96億元，但并未有后續進(jìn)展。2024年1月，蜜雪冰城首度向港交所提交招股書(shū)，但7月9日該次上市申請失效。沉寂半年后，2025年1月1日晚蜜雪冰城才再次更新招股說(shuō)明書(shū)。

　　多次沖擊上市背后，蜜雪冰城的賬面似乎并不“缺錢(qián)”。根據最新招股說(shuō)明書(shū)， 截至2024年第三季度末，蜜雪冰城現金及現金等價(jià)物為59.8億元，與2023年三季度末相比增長(cháng)了59%。2024年三季度末，蜜雪冰城的資產(chǎn)負債率為24.3%，2023年末該指標為30.07%。

　　2022年至2024年前9月，蜜雪冰城實(shí)現營(yíng)收135.76億元、203.02億元和186.6億元，同期凈利潤分別為20.13億元、31.87億元和34.91億元。

　　在資金鏈并不緊繃、業(yè)績(jì)良好的情況下，蜜雪冰城近三年為何急于上市？

　　業(yè)內認為或基于新茶飲市場(chǎng)日益激烈的價(jià)格戰、門(mén)店數量戰。一名大型新茶飲公司內部人士對記者透露，近兩年新茶飲企業(yè)間的競爭很激烈，市場(chǎng)空間已接近飽和，每家企業(yè)壓力都很大?，F在高客單價(jià)品牌正往三四線(xiàn)下沉，而中低客單價(jià)品牌也試圖向上做高端化搶占一二線(xiàn)城市，未來(lái)市場(chǎng)各大品牌很可能會(huì )“短兵相接”，出現鏖戰。

　　艾媒咨詢(xún)數據顯示，2024年中國新式茶飲市場(chǎng)規模將達到3547.2億元，市場(chǎng)空間逐漸飽和，行業(yè)內各品牌進(jìn)入存量競爭階段，預計未來(lái)幾年中國新式茶飲市場(chǎng)規模將維持小幅但穩定的增長(cháng)態(tài)勢。

　　在這一情況下，蜜雪冰城等新茶飲企業(yè)紛紛上市儲備“彈藥”，為下一輪規模擴張做好準備。事實(shí)上，目前蜜雪冰城在門(mén)店數量上位于行業(yè)前列。招股說(shuō)明書(shū)數據顯示，截至2024年9月30日，蜜雪冰城在全球開(kāi)出4.53萬(wàn)家門(mén)店。其中在中國內地的門(mén)店數為4.05萬(wàn)家。根據灼識咨詢(xún)報告，以2024年9月30日門(mén)店數量計算，該公司為中國及全球最大現制飲品企業(yè)。

　　但行業(yè)競品的門(mén)店數量也在快速增長(cháng)“步步緊逼”，同樣擬赴港上市的滬上阿姨，截至2024年12月門(mén)店數量達到8980家，較2023年9月末的7297家增長(cháng)超1600家。與之類(lèi)似，古茗2021年擁有的門(mén)店數量還為5694家，2024年三季度末就已經(jīng)擴展至9778家，直逼萬(wàn)家。

　　蜜雪冰城在最新招股說(shuō)明書(shū)也提及，此次募資主要用途為產(chǎn)能擴張、改造和擴建現有設施、提升物流系統的靈活度和效率以及海外業(yè)務(wù)擴張。

　　加盟商模式能否持續拉動(dòng)營(yíng)收

　　與眾多新茶飲企業(yè)一樣，蜜雪冰城擴張過(guò)程高度依賴(lài)加盟商。

　　招股書(shū)顯示，截至2024年9月30日，公司超過(guò)99%的門(mén)店為加盟門(mén)店，僅有1%的門(mén)店為自營(yíng)。加盟門(mén)店帶來(lái)的收入高達182.03億元，自營(yíng)門(mén)店帶來(lái)的收入僅為3852萬(wàn)元。在2021年、2022年，自營(yíng)門(mén)店甚至出現虧損，毛利率分別為-2.3%、-10.1%。

　　蜜雪冰城的營(yíng)收表現也與加盟商網(wǎng)絡(luò )運營(yíng)情況高度綁定。從營(yíng)收構成來(lái)看，相較于加盟費、銷(xiāo)售設備等一次性收入，蜜雪冰城絕大部分收入來(lái)自于長(cháng)期向加盟商銷(xiāo)售糖、奶、茶等原料商品。財報顯示，2024年前三季度，蜜雪冰城僅向加盟商銷(xiāo)售商品、銷(xiāo)售設備就獲得了175.95億元的收入，而同期，銷(xiāo)售設備、加盟及相關(guān)服務(wù)所獲收入僅為6.21億元、4.43億元。

　　但在新茶飲市場(chǎng)激烈競爭態(tài)勢下，市場(chǎng)規模天花板悄然臨近，蜜雪冰城的多項加盟商指標的增速已出現放緩。

　　從門(mén)店數量看，2022年末、2023年末，蜜雪冰城門(mén)店數量分別為2.89萬(wàn)家、3.75萬(wàn)家，分別同比增長(cháng)44.5%、29.76%。2024年三季度末，蜜雪冰城門(mén)店數量為4.53萬(wàn)家，較2023年末增長(cháng)2.08%。增速逐步放緩。

　　與此同時(shí)，蜜雪冰城門(mén)店關(guān)閉的數量也有所增加。招股說(shuō)明書(shū)顯示，2021年至2024年前三季度，蜜雪冰城加盟商門(mén)店中，自行終止門(mén)店運營(yíng)的加盟商數量分別為93家、130家、322家、411家，通過(guò)將門(mén)店轉讓而退出的加盟商數量為166家、412家、523家、554家。

　　蜜雪冰城認為，門(mén)店關(guān)閉的數量增加主要是由于加盟商的總數增加所致。2021年至2024年前三季度，蜜雪冰城的加盟商留存率分別為97.2%、97.8%、96.4%及96.9%。根據灼識咨詢(xún)報告，這一留存率高于同期現制茶飲品行業(yè)的平均水平。

　　業(yè)內認為，綜合來(lái)看，目前國內蜜雪冰城現有的開(kāi)店密度或已接近天花板，很難再重現前些年快速擴張的速度。此后營(yíng)收能否持續增長(cháng)，還需要觀(guān)察蜜雪冰城加盟店的經(jīng)營(yíng)質(zhì)地。

　　目前，蜜雪冰城單店經(jīng)營(yíng)數據也面臨增速瓶頸。從門(mén)店運營(yíng)情況看，2023年至2024年前三季度，平均單店日均終端零售額分別為4127.8元、4184.4元，同比增速分別為4.87%、1.37%，出現下滑趨勢；平均單店的日均訂單量分別為350.3單、367單，同比增速分別5.86%、4.77%，也略有放緩。

　　新茶飲扎堆IPO拼估值

　　蜜雪冰城三年三次沖擊IPO的焦慮背后，亦有新茶飲行業(yè)集中沖刺IPO熱潮助推。

　　近1個(gè)月來(lái)，曾一度冷寂的新茶飲IPO市場(chǎng)消息頻傳。12月，兩大新茶飲“巨頭”古茗、滬上阿姨更新港交所招股說(shuō)明書(shū)，重啟上市進(jìn)程。

　　另兩家新茶飲企業(yè)茶顏悅色、霸王茶姬年底傳出了赴美上市的消息，不過(guò)該消息未得到官方證實(shí)。

　　“近年來(lái)由于擔心增長(cháng)瓶頸將至，資本對新茶飲的投資熱度在逐漸減退?！鄙鲜龃笮托虏栾嫻緝炔咳耸客嘎?，部分品牌背后投資者有退出需求，而IPO又是最主要的退出路徑。因此希望新茶飲品牌在業(yè)績(jì)增長(cháng)趨勢良好的階段盡快上市博取高估值。

　　招股說(shuō)明書(shū)顯示，蜜雪冰城2020年12月完成早期融資，估值約為233億元人民幣，投資機構包括萬(wàn)店投資、美團旗下的龍珠資本、高瓴資本和中信。

　　不過(guò)新茶飲概念能否撐起高估值仍是未知數。二級市場(chǎng)方面，新茶飲品牌的資本先行者們多表現不佳。

　　茶百道2024年4月23日在港股上市，開(kāi)盤(pán)即破發(fā)。截至1月2日收盤(pán)，股價(jià)為10.44港元/股，累計跌幅超30%。公司市值也從上市之初一度突破230億港元，目前縮水為154億港元。

　　此前，茶百道上市前曾獲得包括蘭馨亞洲、正心谷資本、草根知本、番茄資本以及中金資本的融資，融資金額為9.7億元。根據茶百道招股書(shū)披露信息推算，上市前茶百道估值在195億元左右，這也意味著(zhù)投資方賬面上已經(jīng)折損過(guò)半。

　　奈雪的茶股價(jià)也從上市之初的20元/股附近震蕩下跌，截至1月2日收盤(pán)，其股價(jià)僅為1.3港元/股，跌超90%。公司市值從超320億港元，縮水至目前的22億港元。