美國政府將如何化解其主權債務(wù)風(fēng)險？

　來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞

　沒(méi)有特朗普也會(huì )有一個(gè)其他的強硬人物出現來(lái)完成化債的最后一環(huán)——平衡貿易赤字。

　　引子

　　目前，美國的公共債務(wù)規模很大，已經(jīng)來(lái)到了36.22萬(wàn)億美元，與此同時(shí)，2023年美國名義GDP規模為27.37萬(wàn)億，二者的比率來(lái)到了132.33%。

　　另一方面，十年美債和兩年美債的利差持續擴大，已經(jīng)來(lái)到了36bp，債券市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始計量主權債務(wù)風(fēng)險。

　　一般來(lái)說(shuō)，主權債務(wù)風(fēng)險有兩個(gè)賴(lài)賬途徑，一、依靠匯率快速貶值；二、依靠物價(jià)的大幅上行。

　　不少投資者誤以為，美元可以依賴(lài)匯率貶值來(lái)化解主權債務(wù)風(fēng)險，事實(shí)上，這條路根本行不通。這主要是因為美元具備特殊性。

　　美元和非美貨幣的本質(zhì)差別

　　如上圖所示，假設世界只有一種貨幣，那么，不同國家的主權風(fēng)險會(huì )體現在長(cháng)債利率的不同。主權風(fēng)險越大的國家，其國債的長(cháng)債利率越高，其國債的價(jià)格越低。

因此，一國主權風(fēng)險的最直接體現為該國美元長(cháng)債的價(jià)格。

　　但是，在現實(shí)世界中，絕大部分國家的國債是以本幣為計價(jià)單位發(fā)行的。

　　于是，非美國家的主權風(fēng)險主要集中在匯率上，如果該國讓匯率大幅貶值，那么，國際投資者會(huì )遭受?chē)乐負p失——相當于這些主權債務(wù)被賴(lài)掉了。

　　因此，非美國家會(huì )竭盡全力捍衛其幣值的穩定，因為他們在捍衛自己的主權信用。

　　但是，投資者也不是傻子，他們不但會(huì )關(guān)注即期匯率的穩定性，還會(huì )關(guān)注本幣債務(wù)的增速。只有本幣債務(wù)增速表現出可持續性，投資者才會(huì )相信本幣的幣值會(huì )長(cháng)期保持穩定。

　　正是因為整個(gè)原因，為了穩定人民幣的幣值，我們才從兩方面去壓制了人民幣的債務(wù)增速：1、保持合理的財政赤字；2、保持較低的信貸增速。

　　如上圖所示，如果一國的主權債務(wù)供給從S1擴張到S2，那么，該國以美元計價(jià)的主權債務(wù)價(jià)格將從P1降低至P2，這會(huì )給該國帶來(lái)巨大的匯率壓力。

　　但是，對美國政府來(lái)說(shuō)，這個(gè)困擾并不存在，因為他們不存在匯率問(wèn)題，主權債務(wù)供給的擴張只會(huì )單純地轉化為長(cháng)債利率的上行。

　　因此，匯率工具是一個(gè)雙刃劍：

　　1、可以用匯率貶值賴(lài)賬的非美國家，束手束腳，需要嚴格控制好本幣債務(wù)的增速，以取得國際投資者的信任；

　　2、無(wú)法用匯率貶值賴(lài)賬的美國，反倒可以放開(kāi)手腳，大規模地擴張自己的債務(wù)；

　　歸根結底，一切的根源在于美元才是所有貨幣的底層貨幣，十年美債又是以美元計價(jià)的。

　　通過(guò)購買(mǎi)力下降的化債

　　雖然美國政府無(wú)法通過(guò)美元貶值化債，但是，他們可以通過(guò)美元購買(mǎi)力的下降化債。

　　如上圖所示，比較典型的區間是上世紀70年代到80年代，美國經(jīng)歷了一波十分巨大的通脹，無(wú)論是通脹維持的時(shí)間，還是高點(diǎn)的高度，都遠超這一輪。

　　事實(shí)上，這種賴(lài)賬的原理也十分樸素：

　　借了一萬(wàn)億的債務(wù)，如果大米一元一斤，那么，這些債務(wù)能買(mǎi)一萬(wàn)億斤大米；一旦大米的價(jià)格漲到兩元一斤，那么，這些債務(wù)只能買(mǎi)5000億斤大米。

　　然而，通過(guò)購買(mǎi)力下降來(lái)化債有一個(gè)十分隱蔽的成功條件：所有國家和地區的以美元計價(jià)的物價(jià)都要大幅上漲。

　　貿易逆差的約束

　　如上圖所示，如果出口國的物價(jià)為P**（ps：注意，這里是美元計價(jià)），低于國際物價(jià)P*，那么，出口國會(huì )對外保持大量的順差。

　　假設出口大國保持P**不變，但是，美國繼續引導國際物價(jià)P*上升，那么，出口大國的順差會(huì )進(jìn)一步擴大。對稱(chēng)的，美國對其他國家的逆差也將進(jìn)一步擴大。

　　因此，依靠物價(jià)上漲化債有一個(gè)巨大的破綻，那就是貿易逆差擴大的問(wèn)題。

　　如果美國可以干涉他國的經(jīng)濟政策，要求他國擴大其內需，那么，貿易逆差的問(wèn)題將得到解決；如果美國無(wú)法干涉他國的經(jīng)濟政策，那么，貿易逆差的問(wèn)題將始終是一個(gè)破綻。

　　因此，美國的化債問(wèn)題最終轉化為一個(gè)國際貿易問(wèn)題，對美國來(lái)說(shuō)，最優(yōu)的方案是逼迫出口國大幅提高自己的物價(jià)P**，這樣就相當于，出口國“簽字同意”美國賴(lài)掉了一部分債務(wù)。但是，出口國又不是傻子，自己的血汗錢(qián)憑什么隨便放棄呢？？

　　于是，美國就選擇退而求其次，企圖通過(guò)加關(guān)稅的辦法，讓自己的盟友們去還債——承擔貿易逆差。

　　總的來(lái)說(shuō)，只有想清楚國際物價(jià)差異對國際貿易的影響，我們才能明白，為什么特朗普政府那么重視國際貿易平衡，因為國際貿易問(wèn)題是美國債務(wù)問(wèn)題的延伸。

　　廣場(chǎng)協(xié)議的重大參考意義

　　上面的討論告訴我們，美國政府的債務(wù)問(wèn)題會(huì )轉化為美國本土的通脹問(wèn)題，美國本土的通脹問(wèn)題又會(huì )轉化為美國巨額的貿易赤字問(wèn)題，只有把貿易赤字問(wèn)題解決了，美國政府的債務(wù)問(wèn)題才會(huì )得到根本性的解決。

　　那么，如何解決貿易赤字的問(wèn)題呢？？有兩招，一、逼迫出口國匯率大幅升值；二、逼迫出口國刺激本國通脹。

　　大多數人只會(huì )記得廣場(chǎng)協(xié)議是一個(gè)對日本人不友好的協(xié)議，并不會(huì )關(guān)注那頭在屋子里的大象——整個(gè)故事的大背景——快速的物價(jià)上漲嚴重損害了美國產(chǎn)品的國際競爭力。

　　于是，美國人的辦法就是逼迫其他國家升值，讓盟友們自己閹割自己。

　　最終，在幾個(gè)國家的努力之下，美元對主要國家的匯率大幅升值，美國把自己的風(fēng)險轉嫁出去了。

　　如上圖所示，在這個(gè)過(guò)程中，日元對美元瘋狂升值，承擔了很大的代價(jià)。

　　事實(shí)上，廣場(chǎng)協(xié)議最大的意義并不是讓我們研究日本（ps：造成日本長(cháng)期衰退的原因十分復雜），而是，讓我們搞清楚美國，即美國到底是怎樣化債的。廣場(chǎng)協(xié)議前后的故事告訴我們，美國化債的最后一個(gè)拼圖一定是解決貿易赤字的問(wèn)題，否則，美國一定面臨二次通脹。

　　結束語(yǔ)

　　總的來(lái)說(shuō)，美國的化債的基本操作就是以鄰為壑，讓它的貿易伙伴們去幫它消化巨額的債務(wù)。

　　所以，喜歡揮舞關(guān)稅大棒的特朗普重新上臺并不是一個(gè)偶然事件，沒(méi)有特朗普也會(huì )有一個(gè)其他的強硬人物出現來(lái)完成化債的最后一環(huán)——平衡貿易赤字。

　　需要注意的是，當下美國對全球的掌控力遠遠低于上世紀八十年代，類(lèi)似于廣場(chǎng)協(xié)議這樣的激進(jìn)化債方案不可能重新出現。因此，美國也不得不向內尋求解題方案。對于這種向內求的化債方案，我們還是比較熟悉的，就兩招，一、降息；二、削減政府開(kāi)支。

　　當然，刀刃向內也挺難的，削減政府開(kāi)支會(huì )遭遇重重阻力。所以，未來(lái)一段時(shí)間，特朗普政府會(huì )在對外和對內兩個(gè)方案上反復橫跳。

　　最終的目的只有一個(gè)，化債。

　　ps：數據來(lái)自wind，圖片來(lái)自網(wǎng)絡(luò )

　　本文來(lái)源：滄海一土狗 （ID：gh_2b9f00c52678），華爾街見(jiàn)聞專(zhuān)欄作者 原文標題《美國政府將如何化解其主權債務(wù)風(fēng)險？》

　　風(fēng)險提示及免責條款

　　市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。